Đứng trước tình hình này, chiều ngày 11.11.2009, thống đốc ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã quyết định cho nhập khẩu vàng trở lại để bình ổn giá vàng. Bài viết này cho rằng, trong khi việc nhập khẩu vàng là cần thiết, nó sẽ tạo ra áp lực lớn lên cán cân thanh toán, gây ra áp lực phá giá VND và do đó sẽ mâu thuẫn với mục tiêu tăng trưởng. Vàng đặt các nhà điều hành chính sách kinh tế vĩ mô của Việt Nam vào một tình huống mới.
 
Giá vàng hình thành như thế nào?

Vàng không phải là loại hàng hoá tiêu dùng thông thường. Vàng không bị tiêu huỷ khi sử dụng và nguồn khai thác hàng năm tương đối nhỏ, chỉ khoảng 1% đến 2%, so với tổng lượng vàng tích luỹ. Vì thế, giá vàng được quyết định chủ yếu bởi người đang giữ vàng chứ không phải nhà sản xuất.
 
Với mỗi người sở hữu vàng thì mỗi lượng vàng có một mức giá bảo tồn (vốn) (reservation price) khác nhau. Một người sở hữu 2 lượng vàng có thể sẵn sàng bán 1 lượng vàng ở mức giá 20 triệu đồng nhưng lại chưa chắc đã bán lượng vàng khác khi giá tăng lên 25 triệu đồng. Khi 1 lượng vàng được giao dịch trên thị trường với mức giá 25 triệu đồng nhưng anh ta chưa bán thì điều này có nghĩa là tại thời điểm đó đối với anh ta vàng có mức giá bảo tồn cao hơn 25 triệu đồng. Vì vậy, trên thị trường vàng, mặc dù tại một thời điểm giá được xác lập bởi người mua và bán cận biên nhưng việc giá vàng tăng hay giảm lại được quyết định bởi mức giá bảo tồn mà đa số mong muốn.
 
Cần lưu ý rằng, theo kết quả thăm dò do tổ chức GMFS có trụ sở ở London thực hiện năm 2009, thì có tới gần 70% lượng vàng được giữ bởi các cá nhân dưới dạng trang sức hoặc đầu tư cá nhân. Chỉ có 17,6% lượng vàng là được giữ bởi các tổ chức như ngân hàng Trung ương, quỹ tiền tệ quốc tế, và các tổ chức tài chính khác. Lượng giao dịch bởi các ngân hàng Trung ương hàng năm không nhiều. Điều này có nghĩa là giá vàng quyết định chủ yếu bởi đa số các cá nhân giữ vàng. Khả năng tìm kiếm được cơ hội sinh ra lợi nhuận khác của đa số này sẽ quyết định sự thay đổi của giá vàng.
 
Cụ thể, giá vàng chỉ giảm khi đa số người giữ vàng thấy rằng có cơ hội để tạo ra giá trị cao hơn từ việc chuyển đổi vàng sang tiền. Chẳng hạn một người trước đây sẵn sàng giữ vàng nếu mức giá thấp hơn mức 30 triệu đồng/lượng vì anh ta thấy rằng không có cơ hội nào sinh lợi nhiều hơn là giữ vàng. Nhưng nếu anh ta tìm thấy cơ hội tạo ra lợi nhuận, chẳng hạn mua đất đai hoặc chứng khoán hoặc kinh doanh, thì anh ta sẵn sàng bán vàng ở mức 25 triệu đồng/lượng thay vì tiếp tục giữ vàng.
 
Vì vậy, bất kể việc trước đây người dân Việt Nam đã tích trữ khá nhiều vàng thì việc sắp tới Nhà nước có cho nhập khẩu thêm vàng về cơ bản cũng sẽ không ảnh hưởng đến giá vàng cũng như xu hướng tích trữ vàng trong nước nếu như những người giữ vàng trong nước chưa tìm thấy cơ hội để tạo ra lợi nhuận tốt hơn. Nếu đa số người giữ vàng thấy rằng mức giá 30 triệu đồng/lượng là mức giá bảo tồn thì họ vẫn sẵn sàng giữ vàng ở mức giá đó. Giá vàng chỉ giảm khi đa số những người giữ vàng thấy rằng nền kinh tế cho họ những cơ hội tốt hơn để tạo ra lợi nhuận. Việc cho phép nhập khẩu vàng chỉ có tác dụng giữ cho giá vàng trong nước bám sát với giá vàng thế giới, hay chính xác hơn là làm cho kỳ vọng tìm được cơ hội tạo ra lợi nhuận ở Việt Nam được nối kết với kỳ vọng tìm được cơ hội tạo ra lợi nhuận trên toàn thế giới.
 
Giá vàng thế giới trong thời gian tới
 
Giá vàng thế giới đã dao động mạnh kể từ khi Mỹ bãi bỏ chế độ neo USD với vàng (35 USD/ounce) vào năm 1973. Chỉ trong vòng hai năm kinh tế đình đốn 1978 – 1980, giá vàng đã tăng hơn 30 lần. Đây là giai đoạn mà mọi người bi quan về triển vọng kinh tế thế giới và khi nền kinh tế Mỹ rơi vào tình trạng đình lạm (stag-inflation). Tuy nhiên, từ năm 1982 cho đến năm 2000, giá vàng đã giảm và dao động ở mức gần 300 – 400 USD/ounce. Đây là thời kỳ nền kinh tế thế giới, đặc biệt là kinh tế Mỹ, đã có những thay đổi mạnh mẽ, tạo ra tăng trưởng cao với mức lạm phát thấp. Người dân luôn tìm thấy cơ hội tạo ra lợi nhuận khiến cho mức giá bảo tồn của vàng được duy trì ở mức thấp. Tuy nhiên, kể từ năm 1997, và đặc biệt từ 2001, nền kinh tế thế giới liên tục bấp bênh. Khả năng tìm kiếm cơ hội tạo ra lợi nhuận ngày càng khó khăn. Giá trị bảo tồn của vàng nhờ đó đã liên tục được đẩy lên cao. Và cho đến ngày hôm qua vàng đã được đẩy lên ngưỡng 1.120 USD/ounce (xem bảng trên).
 
Trong thời gian một hoặc hai năm tới, cơ sở để giá vàng giảm chưa xuất hiện vì triển vọng hồi phục kinh tế thế giới tương đối bấp bênh. Nền kinh tế Mỹ và châu Âu vẫn đang có tỷ lệ thất nghiệp cao, ở Mỹ là trên 10% còn châu Âu là gần 10%. Với tư tưởng chính sách toàn dụng lao động chiếm chủ đạo như hiện nay, Mỹ và các nước châu Âu vẫn phải tiếp tục theo đuổi chính sách nới lỏng tiền tệ và tài khoá mở rộng, như FED tuyên bố là ít nhất sáu tháng nữa. Người dân do vậy vẫn tiếp tục kỳ vọng giá cả hàng hoá sẽ tăng (CPI) bất kể các con số thống kê hiện tại cho thấy là chưa có dấu hiệu tăng.
 
Thêm nữa, các chính phủ sẽ không thể tiếp tục kéo dài các chính sách kích thích kinh tế quá lâu. Đến một thời điểm nào đó, có thể cuối năm sau hoặc sớm hơn, Mỹ và các nước châu Âu bắt buộc phải rút hết các biện pháp kích thích kinh tế. Trong trường hợp xấu, các quốc gia có thể phải thực hiện các chính sách thắt chặt tiền tệ và tài khoá đột ngột. Tốc độ hồi phục kinh tế thế giới vì thế sẽ không thể nhanh, nếu không muốn nói là có thể rơi vào suy thoái một lần nữa. Điều này có nghĩa là, trong một đến hai năm tới, nền kinh tế thế giới sẽ chưa thể có khả năng tạo ra nhiều cơ hội đầu tư bền vững để người ta hạ giá bảo tồn vốn của vàng. Vì thế giá vàng sẽ có thể không tăng mạnh trong năm sau nhưng khả năng suy giảm là ít.
 
Tóm lại vàng vẫn là công cụ bảo tồn vốn của người dân trên toàn thế giới chừng nào chính phủ các nước còn chưa rút đi các biện pháp can thiệp vào thị trường và chừng nào nền kinh tế toàn cầu chưa thực sự hồi phục từ chính đôi chân của nó. Với tình hình hiện tại thì tôi e rằng chúng ta sẽ không thể nhìn thấy giá vàng giảm cho tới chí ít là đến năm 2011.
 
Vàng và tình thế mới đặt ra cho các nhà làm chính sách Việt Nam

Ngay cả khi chưa cho phép nhập khẩu vàng trở lại, Việt Nam đã phải đối mặt với tình thế tiến thoái lưỡng nan về chính sách để đạt được cả hai mục tiêu: duy trì tăng trưởng và kiềm chế lạm phát. Để duy trì tăng trưởng, trong thời gian vừa qua, Việt Nam đã phải thực hiện các chính sách mở rộng tín dụng (thông qua biện pháp hỗ trợ lãi suất) và tăng chi ngân sách; trong khi để kiềm chế lạm phát do chính sách kích cầu này gây ra, Nhà nước đã cố gắng duy trì tỷ giá ổn định. Tuy nhiên, chính sách duy trì tỷ giá ổn định lại là nguyên nhân dẫn đến nhập siêu, tạo ra áp lực phá giá VND. Đây là điều mà Chính phủ Việt Nam không muốn, vì nếu phá giá VND thì nền kinh tế mất đi công cụ kiềm chế lạm phát trong khi các chính sách hỗ trợ tăng trưởng vẫn đang tạo ra áp lực lạm phát. Nếu lạm phát bùng phát, thành quả tăng trưởng đạt được trong thời gian vừa qua sẽ bị cuốn trôi.
Việc Việt Nam cho phép nhập vàng trở lại làm cho áp lực phá giá VND càng trở nên mạnh. Căn cứ vào nhu cầu nhập của các năm 2005, 2006, 2007 và 2008 lần lượt là 48 tấn, 91 tấn, 51 tấn và 91 tấn thì giả sử cũng với nhu cầu nhập ở mức tương tự thì nhập khẩu trong năm nay và năm sau cũng phải ít nhất là 50 tấn nếu không muốn nói là lớn hơn nhiều (nếu cân nhắc cả yếu tố trong năm 2008 và đầu năm 2009 Việt Nam đã xuất khẩu khoảng 37 tấn vàng). Với các kịch bản nhập khẩu vàng khác nhau cộng với giá vàng trên thế giới được duy trì ở mức cao thì Việt Nam sẽ phải bỏ ra từ 1,94 – 4,24 tỉ USD để đảm bảo thị trường vàng liên thông với thế giới.
 
Trước khi cho phép nhập khẩu vàng trở lại, cán cân thanh toán tổng thể ước tính bị thâm hụt khoảng 1,9 tỉ USD. Nên sau khi cho phép nhập khẩu vàng, thâm hụt của nước ta trong năm 2009 có lẽ sẽ khoảng 2,5 tỉ USD. Nếu giả sử cán cân thanh toán tổng thể năm 2010 khi chưa cho phép nhập khẩu vàng cũng bị thâm hụt ở mức khoảng 2 tỉ USD thì trong năm 2010 mức thâm hụt sau khi cho phép nhập khẩu vàng sẽ lên đến mức từ 4 – 5,5 tỉ USD.
 
Nếu những phân tích trên đúng, thì áp lực phá giá VND từ giờ đến hết năm sau là rất lớn. Phá giá đồng tiền là điều mà Chính phủ Việt Nam không hề muốn, nên có lẽ trong thời gian tới đây mục tiêu chính sách vĩ mô sẽ phải chuyển hướng theo đó bảo vệ VND cần được đưa lên hàng đầu, trước cả chính sách kiềm chế lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng.
 
Nếu thế, Chính phủ có lẽ nên cân nhắc một loạt các giải pháp song song với việc cho phép nhập khẩu vàng để giảm áp lực mất cân đối cán cân thanh toán, chẳng hạn dừng một số các biện pháp kích thích kinh tế gây ra nhập siêu, ngay cả sẽ khiến cho tăng trưởng bị giảm sút; tăng lãi suất cơ bản để VND trở nên hấp dẫn hơn; và thậm chí chủ động vay một lượng ngoại tệ lớn của nước ngoài để dự phòng.
 
Cần lưu ý rằng bảo vệ VND không có nghĩa là cố duy trì VND ở một mức tỷ giá cố định. Bảo vệ ở đây theo nghĩa để VND điều chỉnh phản ánh đúng giá trị thực của nó trong tương quan với các đồng tiền khác trên thế giới thay vì bị mất giá bởi các yếu tố đầu cơ và tâm lý. Xây dựng một chế độ tỷ giá theo đó người dân có thể tiếp cận mua hoặc bán ngoại tệ trực tiếp cho các ngân hàng vào bất kỳ thời điểm nào (trừ một số trường hợp khẩn cấp) thay vì phải ra chợ đen có lẽ là một mục tiêu mà ngân hàng Nhà nước nên theo đuổi.